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近期關于加強影子銀行的監管又成了很多人關注的話題，其中明確的一個路徑就是：信托公司應回歸主業，回歸信托“受人之托，代人理財”的功能定位，監管層也在積極推動信托公司業務模式轉型。那么，信托怎樣才算回歸了主業？我們認為，標準的資產證券化才是化解銀行“非標”產品及影子銀行風險的正途，因為如此才符合國務院提出的要優化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力地支持經濟轉型升級，更好地服務實體經濟發展的理念。簡單梳理信托行業三十多年發展的歷史，就可以看出這一點。

改革開放后的1979年，中國銀行總行率先成立了信托咨詢部。同年，中國國際信托投資公司在北京成立，標志著信托業得以恢復。到1988年，國內信托公司多達745家，雖對當時中國吸引外資、搞活地方經濟起到了一定的積極作用，但信托公司沒有真正辦成“受人之托、代人理財”的機構，實際成了吸引存款、發放貸款的銀行，帶來了很大的金融風險。為此，從1982年起，為化解和處置金融風險，國家對信托公司進行了5次大的清理整頓，撤并了大量機構。歷次的清理整頓中，信托業都處于停業或者半停業的狀態。

經歷了“推倒重來”式的清理整頓后，信托公司于2004年后又出現了問題。在國家加強宏觀調控和證券市場多年熊市的背景下，包括“金新信托”、“慶泰信托”在內的幾家投資證券較多的公司先后發生了業務操作問題，比如資金鏈斷裂、坐莊失敗、挪用信托資金、不能按時兌付等等。2006年12月28日，銀監會公布了《信托公司管理辦法》，2007年3月1日起施行，自此，我國信托業才逐步走向法制化、規范化的發展軌道。

近些年來，信托伴隨著銀行理財迅猛壯大，信托管理的資產中2/3來自于銀行理財產品對接，只有1/3才是真正的集合信托。這么看，信托發展早已畸形了，對應于實體經濟蘊含的金融危機，影子銀行風險中信托最甚。

從影子銀行的資金需求方來看，信托為了盈利，主要為非政策導向行業或領域融資，比如地方政府融資平臺、過剩產能行業與房地產開發商占據較大比重。從信托資金投向構成來看，截至2013年三季度末，投向基礎產業與房地產的資金占比為35.3%，金額達到3.38萬億元，較上年同期增長63.29%。投到工商企業的資金占比29.49%，此類工商企業類似于房地產信托資金，主要用于規避房地產信托融資的種種限制。也就是說，如果再考慮信托貸款、企業債券融資等渠道，投向房地產、基礎產業的資金規模會更大，所對應的金融風險迅速向銀行表外擴張。

信托的主要問題在于，信托一經成立，信托財產享有法律上的獨立性，因此信托制度天生具備SPV（特殊目的載體）的破產隔離功能，但是這一核心與本質功能在現實中并沒有實現。

因此在當前利率市場化與金融脫媒的大環境下，信托與商業銀行一樣面臨轉型。

首先，信托采取了SPV表外融資的形式，淪為銀行通道。信托融資并不是真正的結構化融資，大部分只是為銀行或者其他公司提供通道類的被動管理信托，信托基本上淪為銀行回避監管的業務中（比如同業業務）將資產轉移表外的通道，沒有發揮自身的價值。券商及基金子公司的資管計劃，也常常作為銀行的非標通道，但在吸引客戶時，就算借助人力優勢展開更多的項目調查，也沒辦法和借助信托獨有的“破產隔離”手段的信托公司相比。按理說，如果發生兌付危機，信托公司應該承擔相應的責任，而不是依靠政府或者銀行信用實現“剛性兌付”。依據現在資產證券化風險自留原則，銀行除了對5%不出表部分負責外，對95%出表的部分在信托幫助下理應“破產隔離”。但正如近期中誠信托面臨的兌付危機進展所顯示的，信托公司始終認為自己僅僅為“通道角色”，投資人還是會去找銀行，“破產隔離”名存實亡。從這個角度來看，信托只是在銀行受到信貸控制的情況下，以比銀行更為寬松的信貸標準發放了風險更高的貸款而已，而且由于法規的不同，信托可以實現監管套利。

其次，信托隱含的剛性兌付，改變了信托直接融資的本性。從金融本質的角度來看，變成了與信托先融資，再自己發放貸款給融資方的這種間接金融方式。而正規的資產管理行業，如基金公司的產品，必須要在產品說明書中明確提示產品是不提供保本保收益的特性。信托剛性兌付，使得投資者忽視了投資風險，忽略了對基礎資產的選擇，而將信心完全寄托在信托身上。信托有意無意地強調自身的剛性兌付（這在證券業是違法違規的），并且享受因此而帶來的產品銷售上的便利，迅速占領了市場。目前信托業之所以能夠在非標類的資產管理方面要勝過證券公司，不是因為信托業有更高的風險管理能力或更強的從業人員素質，最根本的還是剛性兌付。

再次，信托做了很多所謂的金融創新，大多是基于制度套利，即鉆制度的漏洞。這種套利無益于改善市場效率，還會使宏觀經濟政策效果大打折扣。而且為發行人增加成本，同時將投資人的錢以影子存款的利率吸引到高風險業務上。這不禁讓人要問一句：金融的實質是什么？金融市場如果只是充當資源向少數人集中（服務于高凈值客戶）、富者更富、貧者更貧甚至劫貧濟富的工具，短期利益大于長期利益、繞過監管制度、整體套政府銀行信用甚至就是監管制度本身的利，就會從根本上忽視金融市場的政治本質和剩余價值的集體屬性。銀行借助信托渠道的表外業務擴張，會計上出了銀行的資產負債表，但只不過是拿監管和會計制度記法來掩耳盜鈴，風險并未出銀行的資產負債表，真正兜底和出資的還是銀行。未來風險暴露，不但會影響信托公司，而且還會牽連整個金融市場特別是直接金融市場。

最后，信托產品的高收益相當于為整個社會的金融產品確定了一個很高的“無風險利率”。信托業、房地產與地方融資平臺一道，對實體經濟形成了擠出效應。也就是說信托公司為金融市場提供了一個虛幻的“無風險產品”，這一產品的無風險性目前被投資者普遍認可，且具備高收益，這實際上將經濟中的無風險利率提高到了信托產品的收益率水平（目前大約在9%-10%，實體企業融資只能在此基準上加上風險溢價）。這對實體經濟的擠壓相當于連續多次加息造成的后果。利率的不斷攀升，使得實體經濟中大部分企業的盈利與現金流都不能覆蓋利息，只能通過發新債還舊債不斷延期、展期，經濟進入所謂的龐氏融資狀態。而一旦風險真正暴露，信托公司本身資本金實力薄弱，再加上沒有類似銀行的撥備覆蓋、存款準備金等限制，信托業實際上根本就沒有剛性兌付和應對危機的能力。

由于信托自身所具有的獨立性，信托是天生的SPV。在我國當前法律框架下，只有信托型SPV能實現資產證券化資產轉移的無爭議性，未來信托應該實現破產隔離這個在信托制度中最核心的競爭優勢。在利率市場化和銀行管理資產負債表的壓力下，圍繞這個制度優勢，信托作為證券化交易結構的核心，可以推動實現真正的“資產證券化”。在金融市場化與資本市場需求下，回歸業務本原，信托公司足以應對泛資產管理時代的激烈競爭。我們始終要明白當前信托幫助銀行搞大量表外業務，始終不能實現證券化產品合法地與銀行其他債務分離，降低資產和負債的期限錯配風險、增強流動性、信用增進、降低成本、幫助投資人分散風險等最重要的功能。