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經歷過2012年的寒冬后，今年PE行業似乎并沒有迎來春天。今年以來，銀監會、證監會相繼出臺政策，禁止銀行、證券公司銷售PE產品，這使得PE募資難進一步加劇，而尚未開閘的IPO市場，讓PE退出成為“無盡的等待”。

近日，證監會發布《資產管理機構開展公募證券投資基金管理業務暫行規定》，允許PE機構開展公募基金業務。業內人士指出，這降低了“牌照”的含金量，將使得PE從單一的IPO退出加快向“大資管”模式轉型，助力PE走出困境。

兩頭被掐住

今年1月，銀監會要求“嚴格監管理財產品設計銷售和資金投向，嚴禁未經授權銷售產品，嚴禁銷售私募股權基金產品”。2012年11月，證監會向各家證券公司下發“關于落實《證券公司代銷金融產品管理規定》有關事項的通知”，稱“考慮到合伙企業有限合伙份額形式的私募股權投資基金的監管機關和監管規則尚不確定，此類金融產品暫不納入證券公司代銷范圍。”

券商和銀行兩個重要募資渠道同時受阻，對早已陷入募資難的PE而言，無疑又是一次重擊。盡管LP市場機構化趨勢日漸明顯，但散戶LP數量占LP市場總數量的五成，大部分PE/VC基金均通過銀行渠道來發掘LP資源。清科分析師張國興認為，對于PE/VC機構來說，由于銀行是其散戶LP的重要來源，這將嚴重影響本來就已經處于困境的募資市場。

對于PE機構來說，不僅前端的募資難度進一步增加，后端的退出渠道也愈發擁堵。去年10月下旬以來，IPO悄然暫停，放緩的IPO節奏以及審核條件嚴格程度不斷加深，正在不斷收窄PE/VC的退出渠道。根據中國首創投資最新的研究報告，2012年實現境內IPO的企業只有154家（其中有PE投資過的不到100家），較2011年、2010年分別下降45%和56%。同時，一些財務問題使得境外資本市場幾乎對境內的中小企業關閉。

中國首創投資發布的研究報告顯示，自2000年以來PE投資的9000多個項目中，仍有超過7500個項目未能實現退出，這些未退出項目的投資總額在6000億元以上。

“募資難、退出難”的兩頭受阻使PE行業寒意更濃。

漫漫轉型路

在行業景氣度急劇下降的背景之下，“轉型”、“尋找新的募資和退出渠道”等成為PE/VC業的存亡問題。

清科研究中心發布的《2013年中國創業投資暨私募股權市場人民幣基金募資策略研究秘笈》指出，在2013年VC/PE機構應結合自身特點，靈活制定自身募資策略。

首先，在募資對象上，PE應專注于某一類或某幾類投資者進行深入發掘。如九鼎投資、鼎暉等投資機構就設立了第三方理財公司來深挖富有家族及個人LP的潛力；而像君聯資本這種大型GP則更傾向與大型機構投資者進行合作。因此，結合自身優勢及特征，明確LP群體的定位，將是VC/PE基金的募資重點任務之一。

其次，在募資渠道上，在銀行渠道受阻的情況下，與VC/PE基金合作較多的渠道還有FOF和第三方理財機構，其中FOF是更為優質的募資渠道。目前，歌斐資產、元禾資本等FOF規模越來越大，服務的PE機構越來越多。而向諾亞財富等第三方理財機構，正在搶占銀行渠道的PE產品銷售市場。

再次，除了在加強自身投資能力以外，多樣化基金架構的設計也成為了吸引投資者的重要手段。例如對LP的份額進行結構化安排，可以針對不同風險承受能力的投資者而給出了不同的投資方式，因此相較于單一的利益分配方式更能有效的提高募資效果。實際上包括九鼎投資在內的一些機構已經推出了結構化VC/PE基金。

此外，隨著VC/PE市場全線遇冷，目前有越來越多的LP要求介入基金管理，尤其是人民幣基金領域，LP除了參與投資、募資外，同時參與項目的投資、管理，即“雙GP”模式。

而在退出方面，各家PE機構的并購、新三板等方式的退出比例已在穩步提升。

“大資管”時代來臨

證監會18日發布了《資產管理機構開展公募證券投資基金管理業務暫行規定》（下簡稱《規定》），明確表示符合條件的股權投資管理機構、創業投資管理機構等其他資產管理機構可以開展公開募集證券投資基金管理業務。這對于那些意欲延伸產業鏈的PE/VC巨頭而言，無疑是一則重大政策利好。

業內人士認為，本次新規定對PE/VC機構影響有限，其更深遠的意義和影響在于降低了“牌照”的含金量，長遠來看會重塑市場格局，也讓想做公募的PE有了實踐的可能性。

事實上，在一、二級市場價差不斷縮小，尤其是二級市場持續萎靡的背景下，很多PE/VC已悄然組建針對二級市場退出的管理團隊，甚至與此同時發起私募證券投資基金（即陽光私募）。

比如，去年初，中信產業基金從公募基金挖掘明星經理籌備二級市場業務團隊，而鼎輝投資也在去年開始募集對沖基金，更多的PE機構在通過參與上市公司的定增、收購(PIPE)等方式在盡可能實現利益最大化。

在北京大學金融與產業發展研究中心秘書長黃嵩看來，很多PE機構貿然進軍公募業務的可能性不大，主要是因為公募和私募的收費模式、客戶群體、運作模式、風險控制以及監管體系均不一樣。

他認為，監管層推出該規定是希望給PE更大的資金募集機會，同時也可以將其納入監管。但不會引起PE大批轉向公募基金，同樣也不排除這些機構借助于兩方面的優勢同時操作。