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在樓市走冷、房地產遭遇國家調控的狙擊下，受限較大的信托公司紛紛轉向能源行業。能源信托的春天真的到來了嗎？

2011年8月，中信信托宣布將發行兩只總規模預計為200億元的產業投資基金，專注于煤炭產業和煤層氣等領域的整合開發。

今年以來，由于銀信合作的逐漸規范以及房地產信托監管力度的加大，信托公司的傳統業務支柱面臨無米下鍋的尷尬境地，礦產資源信托漸漸成為了信托公司的主流業務之一。中信信托似乎找到了資本投資的另一片藍海。

“其實能源信托產品在我國存在已久，大概在2004年就已經出現了，只是由于在信托業務中占比規模較小并未引起人們的注意。”普益財富產品部副總監劉輝向《能源》雜志記者說道。在他看來，今年，能源類尤其是礦業類的信托產品與以往相比，不論是數量還是規模上都增加不少。

受銀信合作、房地產信托等傳統信托業務受限制的影響，礦產能源類信托正成為信托公司新的利潤增長點。從收益上看，礦產信托是唯一可以匹敵房地產信托的產品。根據用益信托的統計，今年的礦類信托平均收益達到9.19%，稍低于房地產信托的9.81%。

在樓市走冷、房地產遭遇國家調控的狙擊下，受限較大的信托公司紛紛轉向能源行業。能源信托能否真正迎來自己的春天？

“整合風暴”下的新商機

能源信托是一種不太好懂的投資。

和其他公司的財報相比，礦業企業的財報充斥著“已探明儲量”、“可開采儲量”等讓資本市場迷惑的專業數據，但這些阻止不了資本對高企股利的關注。能源企業的年股利收益率往往非常高，有些甚至超過10%，例如作為石油和天然氣儲量大國，加拿大的能源信托基金的實際投資年回報率約為7%。

盡管紅利涌動，但這一行業的門檻較高，尤其是礦產資源類企業現金流富足。信托公司一直沒有機會大規模介入能源行業。

2010年，全國范圍內加快了礦產企業兼并重組的步伐，企業對資金需求量大增，因此形成了巨大的資金缺口。這為信托公司進入能源行業提供了絕佳的機會。

“礦產資源類企業本身對資金的需求量就很大，加之運輸成本、勞動力價格等的大幅提升，開礦成本越來越高，而從銀行貸款卻越來越難，礦產老板都在四處融資。”劉輝向《能源》雜志記者說道。

隨著資源整合和開發力度的不斷加大，我國資源領域的資金缺口也越來越大。僅以煤層氣為例，我國煤層氣儲量為37萬億立方米，位居世界第三，到2020年，我國煤層氣產量或將達到500億立方米，總開發資金缺口將超過萬億元。

盡管銀行貸款模式一直是能源金融的主要形式，但在能源行業迅猛發展和急劇變革的大背景下，融資需求越來越多，急需新的金融渠道的介入。由于受到各種因素的限制，傳統銀行和資本市場對礦產資源類企業的貸款要求較高，除少數大型礦產企業外，大部分礦產企業尤其是中小礦企的融資需求得不到滿足。

在這一背景下，信托找到了自己的位置。

信托公司以其靈活的制度設計為礦產資源類企業提供了廣闊的投融資渠道，在贏得了礦企青睞的同時，也借機在能源行業跑馬圈地。目前，信托公司在煤炭、成品油、電力、化工、光伏、低碳產業和循環經濟等領域都開發設計出了一系列的信托融資產品。

近幾年發行的能源類信托產品在交易架構上采用了股權、債權、資產受益權、第三方擔保等多種手段。其中風險收益結構化、信托受益權轉讓的期權協議、母子基金、擴募贖回機制、“信托+有限合伙”的PE基金模式等已被用于信托產品設計。

盡管目前礦產業信托增量大幅增加，但與房地產信托相比其數量還實在太少。因此特殊性，礦業很難成為下一“房地產業”，成為一些信托公司未來的盈利支柱。據統計，2011年上半年，房地產信托的發行規模已經達到1552.94億元，而同期礦產信托只有74.98億元。

風險，“燙手的山芋”

目前，國際能源信托業務多集中在石油、天然氣等領域，而中國的能源信托產品多集中在礦產資源類企業。巨大的開采安全風險，也因此成了能源信托的毒藥。雖然，不少信托公司、PE都看好礦產能源行業，但是真正涉足的公司并不多。

“這主要是因為，能源行業門檻高，而且一旦出現安全事故，礦企就會停產從而影響現金流，投資的風險高于房產。信貸機構對礦產能源企業的融資行為十分謹慎。”據劉輝介紹，為了保證資金安全，在通過企業的融資申請時，信貸機構通常會附加較多的條件或限制。

為保證信托資金的安全，信托公司在做能源類信托產品時，最重要的是先分清楚礦產企業擁有的是探礦權還是采礦權。

對于擁有采礦權的礦產企業，礦的好壞、儲量以及物流成本也都應該納入到風險體系中。通常礦的產能越大，平均成本就越低，利潤也就越豐厚。

由于礦產資源項目的前期融資成本很高甚至可能超過房地產信托的融資成本，而且投資周期長、受政策影響較大，且地下資源的儲量與地質勘探的結果可能會有一定的偏差，因此投資風險較高。

用益信托分析師顏玉霞指出，由于目前礦業權的評估存在著很大的不確定性，建立完善的礦業權評估體系顯得尤為重要。

此外，由于礦產信托的風險控制手段更少，其不確定性更大，也限制了其規模的發展。因此，雖然從2004年我國就已經出現了能源信托業務，但是直到現在才真正引起市場的注意。

“中信模式”能走多遠？

中信信托與資源開發企業合作設立了“中恒聚信”與“聚信泰和”兩家產業基金管理公司，計劃一年內各募集100億元，分別參與山西、貴州的煤炭整合和技術改造。

不同于普通的信托模式，中信信托使用的是有限合伙形式的產業基金模式。產業基金是以某一產業為投資對象，以追求長期收益為目標，屬成長及收益型投資基金。在西方國家，“產業投資基金”相當于“有組織的私人股本市場”。目前，我國尚未出臺相關的產業投資基金的法律法規，因此，國內還沒有出現嚴格意義上的產業基金。

相比于以往規模較小的能源信托，中信信托的產業基金為煤炭產業帶來了更多的機會。它可以為煤礦企業提供股權資金、債權資金、結構型資金，可以集中產業方專業的管理經驗以及金融方的經驗，可以集中股東資源更好地為項目或企業提供服務，使得項目的價值更好地發揮出來。

“中信信托推出的這兩只基金投資于多個煤礦，利于分散安全生產事故風險。在被投資的煤炭企業中，基金一般不當第一大股東，第一大股東需要承擔安全生產事故責任。”劉輝向《能源》雜志記者說道。他還指出，投資信托產品和加入有限合伙基金有很大區別，前者基本上是一個固定收益產品，而基金的本金和收益都是浮動的。

習慣了類固定收益的信托投資者，會選擇收益浮動的有限合伙基金嗎？

最終的關鍵還是價格。劉輝認為，如果能夠以較低的價格進入，吸引投資者不是一個難題。

據透露，北京聚信泰和基金入股的一些煤炭項目，其靜態市盈率僅為4倍左右。在這樣的情況下，即使沒有任何資本運作，4-5年時間也足以收回所有投資。

但從山西煤炭整合的案例來看，煤炭企業對開放股本較為謹慎，一般寧愿高息借債，也不愿意輕易出讓股權，進而危及“主權”。盡管，中信信托創新研究部總經理李峰曾公開喊話，中信信托是協助產業方去并購、做大、進行資本運作，而不是喧賓奪主。但是，這并沒有緩解煤炭企業對失去礦產業務控制權的擔憂。

因此，業內人士對中信的兩只基金能夠拿到多少項目仍持有疑問。

實際上，不愿出讓股權也是造成山西煤炭企業融資難的重要原因。而且并購完成之后的技術改造和產能提升，都需大量的資金投入。因此，從長遠來看，開放企業的股本才是礦產資源類企業的發展之道。

在貴州的煤炭整合中，當地政府已經注意到這一問題，已經開始積極引導并購主體吸引產業基金的股權投資加入。

在這一背景下，“中信模式”能走多遠依然是個疑問。