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在普通投資者眼中，私募對沖基金像是一群蒙著神秘面紗的投資高手。他們善于在熊市中捕捉戰機，“自下而上”挖掘牛股是他們的看家本領。

從不在媒體曝光、只對持有人披露凈值、投資組合嚴格保密……無論是在國內還是在海外，絕大多數私募基金管理人都刻意保持著自己的低調和神秘。如同月光下的景色，美麗卻總朦朧。

然而，對于部分“藝高人膽大”的私募管理人而言，一輩子充當“月光私募”實在心有不甘。他們渴望事業上的成功，更渴望精神上的認同；為此，他們愿意將私募基金“陽光化”，向公眾展示驕人的投資業績，讓更多普通投資者分享自己的投資高收益。他們希望，在A股乃至全球資本市場，闖蕩出一片屬于自己的天地。

基于信托平臺發行的“陽光私募”，恰好給了這些人施展拳腳的舞臺。2011年，中國“陽光私募”行業發展進入第七個年頭。上千只浮出水面的“陽光私募”基金，管理著上千億資產。隨著明星公募基金經理的競相加盟，“陽光私募”越來越像一塊巨大的磁石，對“月光私募”管理人群不斷地釋放引力。

然而，懷揣雄心壯志進軍“陽光私募”的管理人很快就會發現，這里并沒有想象中的美好，身份尷尬、渠道強勢、業績壓力……如今的“陽光私募”就像圍城，城外的人想進去，城里的人過得并不好。

⊙記者錢曉涵○見習編輯田野

聲名鵲起后的陽光化沖動

不鳴則已，一鳴驚人。

2009年，“新價值2期”以192.57%的收益率，在全國“陽光私募”中排名第一，管理人羅偉廣名滿天下；2010年，“陽光私募”桂冠被“世通1期”摘得，全年收益率92.66%，南京世通資產的常士衫自此獲得“私募一哥”美譽。

事實上，從“赤子之星”趙丹陽到“新價值”羅偉廣，從“世通”常士衫到“澤熙”徐翔，“陽光私募”行業幾乎每年都會涌現出一兩個投資業績極為出眾的管理人。他們在一夜間聲名鵲起，成為各大媒體和投資者追捧的對象。

進入2011年，“紫石”張超異軍突起，成為“陽光私募”業炙手可熱的新星。公開數據顯示，“紫石一期”前5個月取得的收益率超過40%，在所有“陽光私募”產品中遙遙領先。更令人驚訝的是，紫石投資掌門人張超沒有任何證券從業背景，是不折不扣的“草根”高手。

“這是一個以結果論英雄的行業，只要你管理的產品業績做得足夠好，馬上就會被市場發現。”上海某私募基金合伙人對本報記者表示。

“發行陽光私募基金，這只是第一個，未來我還打算發得更多，力爭年內將紫石的陽光私募資產管理規模提升到十個億左右。”面對記者，張超顯得自信滿滿，顯然，“紫石一期”所取得的重大成功，已經激起了他在“陽光私募”行業發展的雄心壯志。

公開資料顯示，由張超一手創辦的上海紫石投資管理有限公司成立于2007年，最初以管理自有資金和專戶理財為主，直到今年1月1日，才發行了第一只陽光私募產品“紫石一期”。

“公開操作業績對于私募管理人非常重要。”財富管理有限公司證券之星董事長洪榕告訴記者，私募專戶理財的業績再好，由于不是公開業績，很難服眾。“獲得公開業績紀錄，這是很多私募管理人熱衷于發行陽光私募產品的重要原因。”

必須指出的是，管理“陽光私募”的難度和壓力遠超“月光私募”。敢于發行“陽光私募”產品的管理人，不僅擁有較強的投研能力，還得具備相當的勇氣。“私募基金陽光化之后的管理難度肯定超過以往，但無疑這也更有挑戰樂趣。”張超在接受記者采訪時坦言，自己并不畏懼這種挑戰。

比“紫石投資”成名早幾年的上海鼎鋒資產管理有限公司，原先以PE投資為主，但近年來也開始進軍“陽光私募”。2008年，鼎鋒發行了第一只“陽光私募”基金，累計凈值至今增長80%，在業內頗有名氣。

“我們希望打造一個平臺，讓有志于從事資產管理行業的優秀人才加入到這個平臺上來。”鼎鋒資產董事總經理李霖君表示，“陽光私募”是自己非常看重的事業舞臺，他同樣期待著各種挑戰。

信托證券賬戶使用費飆升

揚名立萬是不少優秀“月光私募”管理人的人生追求。那么，從“月光私募”變身為“陽光私募”后，管理成本究竟要提高多少呢？這是每一個有志于發行“陽光私募”基金的管理人必須研究的課題。

“如果只考慮成立公司的注冊資本金，那么1000萬元就足夠了。”德邦證券機構部私募研究團隊負責人告訴記者，在“陽光私募”發展起步階段，幾百萬元就可以成立一只“陽光私募”基金；而如今，絕大多數新“陽光私募”基金的成立門檻都提高到了1億元以上。

成立一只“陽光私募”基金，管理人需要完成三大步驟：購買一個信托證券賬戶、選擇一家銀行托管資金、尋找一家券商做交易通道。

陽光私募產品的發行是依托信托證券賬戶。近兩年來，信托證券賬戶使用費飆升，成為導致“陽光私募”基金成立門檻大幅提高的重要原因。2009年7月，監管層宣布暫停信托產品新開證券賬戶，這樣，存量信托證券賬戶突然間就擁有了很高的價值。

一位不愿透露姓名的券商銷售交易部客戶經理給記者算了一筆賬。“目前，購買一個閑置信托證券賬戶的費用至少150萬元。假設一只規模剛過億陽光私募基金全年凈值增長10%，獲利1000萬元；與客戶二八分成之后，管理人可獲得200萬元的回報，算上0.5%的管理費，管理人全年的收入不過250萬元。但是，區區一個信托賬戶，竟然就要抽走150萬元。”

如果一只“陽光私募”基金無法募集到億元以上的資金，如果基金凈值全年收益低于10%，信托公司要價超過150萬，那么“陽光私募”的管理人極有陷入無利可圖的窘境。

“收益率不是問題，既然決心做陽光私募，業績上自然有兩把刷子，不然怎么敢出來發產品？”杭州某投資管理公司負責人對記者表示，1個億的盤子，一年盈利20%以上，自己還是挺有信心的，“關鍵在于能不能成功募集到過億資金。”

目前，“月光私募”首次發行“陽光私募”產品主要存在三種募資方式。第一，管理人自掏腰包足額認購，上海混沌道然有限公司就是一例。“我們在發行第一只陽光私募產品時，用的都是自有資金。”混沌道然市場運營總監王吉表示，公司原先在二級市場默默無聞，很難找到機構代銷產品。“所以公司和員工一起掏錢認購第一期產品，以滿足信托公司對產品規模的要求。”

第二種模式是老客戶認購。不少“月光私募”在發起首個“陽光私募”基金的時候，一般都會動員自己的老客戶認購；有了老客戶的支持，再加上些許自有資金的投入，往往也能湊過億元門檻。

除此之外，還有一種模式，那就是發行“結構化”產品。

風險機遇并存的“結構化”產品

所謂“結構化”，就是將募集到的資金劃分為“優先”、“劣后”兩部分。無論產品最終凈值如何，“優先”部分持有人都將享受到事先約定的一個固定收益，這個固定收益由“劣后”部分持有人支付。

毫無疑問，“劣后”持有人的風險遠高于“優先”持有人。但對于打算發行首只“陽光私募”的“月光私募”管理人而言，這卻是一個比較理想的形式。

張超管理的“紫石一期”，實際上就是一款“結構化”產品。“紫石自己認購了5000萬劣后，按照1:2的杠桿比例，渠道幫忙銷售了1個億優先，所以紫石一期的總規模是1.5億元。”張超表示，在這種模式下，如果產品盈利，管理人自有資金獲利將成倍放大；反之，如果產品發生虧損，就先虧管理人的自有資金，直到凈值跌破止損線，產品清盤為止。

為什么張超要全額認購“劣后”部分呢？主要是因為自己之前在二級市場上沒什么名氣。“明星公募基金經理擁有光環效應，直接發行管理型產品會有大量追隨者認購；但默默無聞的普通管理人發管理型產品幾乎不可能。”

結構化產品的“優先”部分絲毫用不著為銷售擔憂，目前市場上“陽光私募”結構化產品優先部分的固定收益率一般年化在7%左右，備受低風險偏好資金的青睞。

算上成本，結構化“陽光私募”產品管理人一年至少要做出9%以上的業績才能保本；如果操作失誤，自己投入的本金將遭受重大損失。唯一的好處是，從管理第一只“結構化”產品開始，“月光私募”管理人就有了公開的投資業績紀錄，這將為他未來發行管理型產品奠定重要的基礎。

由于結構化產品將管理人的自身利益與“陽光私募”產品捆綁在了一起，能夠最大限度地調動管理人獲取絕對收益，避免了公募基金老是拿相對收益“說事”的行業弊端，對產品認購者而言多了一層收益保障。當然，敢于發“結構化”的產品，且全額認購“劣后”部分，對基金管理人的投資水平要求極其嚴苛，不但要跑贏市場，還必須獲取絕對收益。在有時近乎殘酷的市場環境中，其壓力也可想而知。

這是風險與機遇并存的游戲。不過，對于頂尖私募管理人而言，他們非常享受這個刺激的過程。

銀行渠道“白名單”的兩難

突破重重阻礙、邁過高門檻、成功發行“陽光私募”基金之后，私募管理人終于可以稍稍松一口氣。但是，休息的時刻不會很久，想把“陽光私募”很好地經營下去，還將面臨更多的難題。

自2010年起，“白名單”成為了私募界人士口中的熱門詞。“白名單”原本是IT術語，與“黑名單”相對應。在計算機系統里，很多軟件都應用到了黑白名單規則，如果設立了“白名單”，在白名單中的用戶（或IP地址、IP包、郵件等）會優先通過，不會被當成垃圾郵件拒收，整個系統的安全性和快捷性都大大提高。

商業銀行是陽光私募業“白名單”的制作者。想要進入銀行“白名單”的私募基金，至少要有三年以上信托產品的公開操作業績。只有進入“白名單”的私募基金，其發行的“陽光私募”產品才有資格在商業銀行的私人銀行部門銷售。據了解，中、農、工、建、交通、招商、光大等大型銀行，均已制作了自己的“白名單”，名單內的私募管理公司從十幾家到二十幾家不等。

“銀行白名單的出現可以視作商業銀行深度介入陽光私募行業的開端。”德邦證券私募研究團隊告訴記者。

“銀行經常來公司調研，并對多項指標進行打分。包括比如管理團隊經驗是否豐富、公司組織架構是否合理、風險控制機制是否嚴格、過往業績是否優秀等等。”進入多家銀行“白名單”的上海尚雅投資管理有限公司市場部總監告訴記者。

“陽光私募”基金的購買門檻很高，部分產品購買起點達到三五百萬元，僅僅依靠私募公司的直銷，規模很難快速做大；但通過商業銀行的私人銀行部門，銷售就變得非常容易。據了解，商業銀行私人銀行部門的人均資產超過2000萬元。

“陽光私募”管理人熱衷進入銀行“白名單”的現象，折射出業界對渠道影響力的向往和擔憂。“進入白名單意味著渠道對公司管理能力的認可，這也是一個最好的廣告；但是，一旦踏入這個名單，壓力一下子會大很多。”深圳某陽光私募合伙人對記者表示。

首先，銀行要求較高的發行費用和后端收費，這增加了私募基金的管理成本。通常，銀行會向“陽光私募”管理人收取兩部分費用，第一是前端，也就是產品成立的時候，約1%的發行費用；第二是后端，也就是業績報酬部分，銀行要求分享一定比例。

“我們與投資者的約定是盈利部分二八分成，管理人提取盈利的20%左右業績報酬。但通過銀行渠道發行的產品，銀行也要求分享業績報酬，一般為4%。換句話說，管理人最終僅能獲得盈利部分的16%作為業績報酬。”

讓諸多私募管理人不滿意的是，銀行此舉大有“盤剝”私募基金之嫌。“公募基金管理費絕大部分返還銀行已經是公開的秘密，難道私募基金很快又要淪為下一個公募？”由公轉私的上海某私募合伙人稱。

其次，業績排名壓力進一步加大。各大銀行都對“白名單”施行動態調整，業績不好的“陽光私募”隨時可能出局，為進入或保住“白名單”位置，“陽光私募”管理人承受著巨大的心理壓力。

事實上，從“月光私募”變身為“陽光私募”，管理人的業績壓力已經增加。銀行“白名單”的出現，更是放大了這種壓力。“市場總有波動，業績也總有起伏。原先我們只要與投資者溝通好就行，很多投資者都是老客戶，雙方的信任感很強，產品凈值短期回落根本不在意。但現在，我們還要與渠道溝通，很多時候為了讓渠道滿意，不得不在投資決策上做出妥協。”

到底要不要進入銀行“白名單”，這成了眾多私募基金的兩難選擇。